券商中國
李穎超
2025-03-14 18:13
并購春潮洶涌。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月12日晚間，年內(nèi)以A股上市公司及其子公司作為競買方，首次官宣的并購重組項目已達303單（剔除增資、資產(chǎn)調(diào)整）。其中，構(gòu)成重大重組的項目合計31單，較去年同期的12單增長了158.33%，不乏跨界并購、借殼上市、“蛇吞象”等交易。
2024年9月底，“并購六條”的出臺，徹底激活了塵封許久的并購重組市場。
據(jù)21—聯(lián)儲并購研究中心統(tǒng)計，2024年上市公司披露的重組預案（指所有發(fā)行股份購買資產(chǎn)的交易以及構(gòu)成重大資產(chǎn)收購的現(xiàn)金交易）合計121單，其中近半數(shù)（60單）都發(fā)生在“并購六條”發(fā)布后。
依照2025年一季度并購重組市場的火爆程度，2025年A股市場并購重組項目突破新高已是大概率事件。不過，從交易成功率來看，市場化并購交易的難度仍較大，重組項目頻現(xiàn)“閃崩”終止。
11單交易總價值超10億
從交易金額來看，前述303單并購交易中，有199單公布了交易金額，交易總價值595.23億元。
金額最高的是TCL科技收購深圳華星半導體21.5311%股權(quán)，總交易金額高達115.62億元，是唯一一單交易價值百億元的并購。據(jù)了解，此次交易采用的是發(fā)行股份及支付現(xiàn)金，其中現(xiàn)金對價金額為72.03億元，發(fā)行股份對價為43.59億元。
此外，還有10單并購交易總價值超過10億元，包括皖通高速47.71億元收購阜周公司100%股權(quán)及泗許公司100%股權(quán)；新華保險以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式43.16億元收購澳洲聯(lián)邦銀行持有杭州銀行3.3億股股份；陜建股份18.10億元收購陜建一建12.3495%股權(quán)、陜建機施22.1660%股權(quán)、陜建五建5.2428%股權(quán)及陜建安裝12.1964%股權(quán)等。
從收購方的行業(yè)分布來看，交易最為活躍的前五大行業(yè)分別為計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，化學原料和化學制品制造業(yè)，軟件和信息技術(shù)服務業(yè)，專用設(shè)備制造業(yè)和電氣機械和器材制造業(yè)，分別有37單、26單、19單、16單、15單并購交易。
從并購目的來看，產(chǎn)業(yè)并購仍是主流，以橫向/垂直整合為目的的并購合計108單，出于戰(zhàn)略合作目的的并購合計24單，二者占比超過四成。其他并購目的的交易有163單，出于多元化戰(zhàn)略的并購只有5單，而借殼上市的則有2單。
構(gòu)成借殼的主體上市公司分別是焦作萬方和中基健康。其中，焦作萬方擬定增收購的三門峽鋁業(yè)，是國內(nèi)三大氧化鋁現(xiàn)貨供應商之一。焦作萬方則屬于鋁產(chǎn)業(yè)鏈的中游環(huán)節(jié)，目前擁有電解鋁產(chǎn)能42萬噸/年，二者具備一定的協(xié)同效應。
值得一提的是，這并非三門峽鋁業(yè)首次謀求借殼上市。2021年，三門峽鋁業(yè)曾打算借殼福達合金上市，估值高達155.6億元。根據(jù)當時的交易方案，2018年至2020年，三門峽鋁業(yè)營業(yè)收入超過200億元。而2023年全年，焦作萬方總營收61.87億元，截至2024年三季度總資產(chǎn)為78.82億元，是典型的“蛇吞象”交易。
另一單借殼交易屬于國資體系內(nèi)部的資源整合，收購方中基健康和借殼方新業(yè)能化均為國資控股企業(yè)，不過二者行業(yè)比較懸殊。
中基健康主營業(yè)務為大包裝番茄醬生產(chǎn)加工，2023年和2024年1—9月，該公司的營收分別為5.76億元和2.98億元，凈利潤分別為1.08億元和-0.44億元。在收購案披露前，公司總市值長期在23億元左右徘徊。
新業(yè)能化則是新疆煤化工產(chǎn)業(yè)鏈最長的國有企業(yè)，旗下有“煤化工+清潔能源+特種燃料+化工新材料+二氧化碳減排”等多個細分業(yè)務板塊。2023年，新業(yè)能化實現(xiàn)營業(yè)收入25.97億元，利潤總額5.81億元。
中基健康擬以發(fā)行股份購買資產(chǎn)方式，購買新業(yè)能化不少于75%的股權(quán)，同時募集配套資金。
市場化并購難度大
從標的的來源來看，與2024年下半年展現(xiàn)的情況相似（詳情請見21世紀經(jīng)濟報道文章《近半是關(guān)聯(lián)交易！A股并購風起云涌 哪些企業(yè)重組先行？》），今年新披露的交易中，并購標的資產(chǎn)也大部分來源于上市公司控股股東或?qū)嶋H控制人等關(guān)聯(lián)方，或是屬于國央企的并購整合（以下簡稱“關(guān)聯(lián)交易”）。
2024年披露重組預案的企業(yè)合計60家，其中32家屬于關(guān)聯(lián)交易，占比為53.33%，真正來源于無關(guān)聯(lián)第三方的市場化并購交易數(shù)量占比并不高。
而今年首次披露的31單重大資產(chǎn)重組中，也有10單為關(guān)聯(lián)交易，除了上文提到的焦作萬方、中基健康外，騰景科技定增收購迅特通信，廈門港務定增收購集裝箱碼頭集團，獅頭股份定增收購利珀科技等，均構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。
21—聯(lián)儲并購研究中心認為，這或意味著，當前市場化并購成色不足。
今年以來頻繁出現(xiàn)的并購“閃崩”終止現(xiàn)象，也驗證了市場化并購重組的“難度”很大。
Wind數(shù)據(jù)顯示，今年宣告終止的并購項目合計35單，其中不少案例“從公告籌劃到宣告終止”相差不到一個月。
較典型的如慈星股份定增收購武漢敏聲，其從2025年1月15日開始停牌籌劃發(fā)行股份收購方案。但停牌10個交易日后，2月5日，慈星股份又發(fā)布公告稱，經(jīng)交易相關(guān)方商討研究，決定終止籌劃此前官宣的收購事項。
資料顯示，武漢敏聲是國內(nèi)高端BAW濾波器的頭部企業(yè)，2024年9月第4輪融資后估值近30億元，但公司目前收入規(guī)模較小，且處于虧損狀態(tài)，財報數(shù)據(jù)顯示，2024年上半年，武漢敏聲實現(xiàn)營收678.36萬元，凈虧損1.31億元。
慈星股份則屬傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，主要從事針織機械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，早在2021年，慈星股份便宣布以2億元認購武漢敏聲12.5%的股權(quán)，并首度躋身“半導體概念股”。
對于終止的原因，慈星股份表示，系“交易各方對本次交易的最終交易條件未能達成一致”。
此外，杭州高新收購太陽高新，從2024年12月11日簽署合作意向協(xié)議到2025年1月2日終止交易，用時22天；奧康國際收購聯(lián)和存儲科技，首次披露停牌時間為2024年12月24日，復牌終止時間為2025年1月8日，用時15天；華斯股份收購京信科技，簽署意向協(xié)議時間為2024年12月30日，終止時間為2025年1月14日，用時僅15天……
梳理來看，造成“閃崩終止”，未就交易對價方式、發(fā)行價格、最終交易條件等交易條款達成一致，是主要原因。
“其實說白了就是雙方價格沒談攏，雙方對估值的預期差異太大了。另外有些項目是跨界的，行業(yè)差異太大，交易又比較復雜，談判的難度更高。”華南一名資深的投行人士受訪指出。
此外，也有市場人士認為，部分高新技術(shù)資產(chǎn)，由于行業(yè)發(fā)展階段較早，前期投入較大，尚未實現(xiàn)盈利或有巨額虧損，容易引發(fā)市場爭議，增加監(jiān)管風險。
